Thị trường tài chính đối mặt thách thức chưa có tiền lệ

Thế giới đang trải qua một giai đoạn biến động với nhiều bất trắc, khó dự đoán hơn bao giờ hết. Thị trường tài chính đã xuất hiện những thách thức chưa có tiền lệ trong điều hành và ổn định hệ thống tài chính.

Rủi ro của hệ thống ngân hàng (NH) ngày càng gắn chặt hơn với rủi ro của các tổ chức tài chính phi NH, thị trường bất động sản (BĐS) và trái phiếu doanh nghiệp (TPDN), khiến cho công tác quản lý thị trường tài chính (TTTC) trở nên phức tạp hơn.

Là một quốc gia có độ mở kinh tế cao, Việt Nam đang phải đối mặt với những tác động không thuận lợi từ bên ngoài. Hơn lúc nào hết, điều hành chính sách tiền tệ (CSTT) cần ổn định được giá trị đồng tiền mới ổn định kinh tế vĩ mô, làm căn cứ để lựa chọn và phối hợp hài hòa các công cụ quản lý nhà nước, tuân thủ nhiều hơn các quy luật của kinh tế thị trường...

Phối hợp hài hòa giữa CSTT và ổn định TTTC

Vẫn biết lạm phát thấp và ổn định là nền tảng để các chủ thể kinh tế lên kế hoạch tiết kiệm, đầu tư và tiêu dùng, giúp cho nền kinh tế vận hành trơn tru và hiệu quả. Tuy nhiên, ngay trong môi trường lạm phát thấp và ổn định, rủi ro tài chính luôn tiềm ẩn và có thể tích lũy trở thành bùng phát nếu có các điều kiện cần thiết hội tụ đủ.

Trong khi đó, ổn định hệ thống tài chính cũng là một mục tiêu quan trọng mà cơ quan quản lý nhà nước (CQQLNN) cần hướng tới, trong đó có NH Trung ương. Trong một số trường hợp, việc sử dụng các công cụ CSTT với liều lượng mạnh để đạt được mục tiêu ổn định giá cả, có thể gây ra rủi ro với hệ thống tài chính và để lại những hậu quả khôn lường cho nền kinh tế.

Khi NH Trung ương thu hẹp bảng cân đối tài sản của mình, các NHTM không thể ngay lập tức đáp ứng được quá trình thu hẹp tương ứng, do quy mô tài sản và nguồn vốn lớn hơn nhiều và nền kinh tế đã có một giai đoạn dài phụ thuộc vào thanh khoản dồi dào từ hệ thống NH. Hậu quả có thể là sự thiếu ổn định không cần thiết trên thị trường tiền tệ và rộng hơn là TTTC.

Do đó, điều hành CSTT cần có sự phối hợp hài hòa và hiệu quả với chính sách ổn định tài chính. Xem xét mối quan hệ giữa lạm phát, lãi suất cho vay và tăng trưởng kinh tế của Việt Nam và một số nước trong khu vực, có thể nhận thấy việc duy trì được mặt bằng lãi suất ở mức hợp lý và ổn định sẽ giúp nền kinh tế duy trì được tốc độ tăng trưởng tốt hơn.

*Tăng trưởng kinh tế và tỷ lệ lạm phát của Việt Nam giai đoạn 2000-2022 và dự báo 2023-2028.Nguồn: Ngân hàng thế giới*

Rõ ràng, việc tăng lãi suất điều hành hay áp dụng hạn mức tăng trưởng tín dụng sẽ có tác động tới cung ứng vốn của hệ thống tài chính, khả năng vay vốn của DN và hộ gia đình nhanh và mạnh hơn, đồng thời phát tín hiệu hành động mạnh mẽ của NH Trung ương để kiểm soát lạm phát.

Tuy nhiên, khác với CSTT có mục tiêu là tỷ lệ lạm phát khá rõ ràng, ổn định tài chính là một khái niệm không có một chỉ tiêu đo lường có tính đại diện nên sẽ rất khó để nhà đầu tư, DN, người dân và bản thân các tổ chức tài chính đánh giá được mục tiêu lẫn cam kết của CQQLNN. Ngoài ra, ổn định tài chính có mối quan hệ rất chặt chẽ với các thị trường có tính đầu cơ cao, và tác động tới tâm lý của các chủ thể kinh tế như ngoại hối, chứng khoán và BĐS.

Ứng xử phù hợp từng mức độ

Công tác phối hợp giữa CSTT và ổn định tài chính có thể được chia vào 3 trường hợp. Trong trường hợp mức độ rủi ro của hệ thống tài chính ở mức thấp, NHNN có thể chủ động và tập trung vào thắt chặt CSTT để kiểm soát lạm phát. Trong khi đó, các công cụ ổn định tài chính sẽ được thực thi để giảm thiểu rủi ro trên thị trường như cho vay tái cấp vốn, các chương trình cho vay khẩn cấp...

Trong trường hợp rủi ro ở mức độ trung bình, NHNN sẽ cần phối hợp chặt chẽ với các CQQLNN về ổn định tài chính nói riêng và CQQLNN đối với các thị trường có tính đầu cơ cao.

Thực tế, dù NHNN có thể cung ứng thanh khoản cho các NHTM, nhưng có rất ít khả năng để can thiệp một cách hiệu quả sang thị trường chứng khoán và tới các chủ thể kinh tế trên các thị trường khác, để ngăn ngừa một cuộc đổ vỡ có tính dây chuyền nếu nó thực sự xảy ra. Lúc này, các DN lớn trên thị trường chứng khoán và BĐS cần được sự hỗ trợ từ chính các CQQLNN chịu trách nhiệm quản lý các thị trường này.

Nguồn lực trực tiếp từ ngân sách nhà nước hoặc gián tiếp thông qua các quỹ đầu tư, DN nhà nước sẽ giúp giảm thiểu rủi ro ngày một lớn dần trên TTTC và các thị trường có tính đầu cơ cao.

Nếu nguồn lực này hạn chế hoặc thiếu hụt, cách thức điều hành CSTT sẽ cần phải được thực hiện thận trọng hơn. Chẳng hạn, nền kinh tế có thể sẽ cần chấp nhận một mức lạm phát cao trong giai đoạn phù hợp, để tránh gây ra thêm rủi ro cho hệ thống tài chính và thậm chí là sự suy kiệt của nền kinh tế.

Trong trường hợp này, vai trò của CSTT bị giới hạn khá nhiều và cần có những công cụ can thiệp rất mạnh mẽ và kịp thời của các CQQLNN để ổn định tâm lý nhà đầu tư trên TTTC. Sự can thiệp càng sớm và cành mạnh mẽ, mức độ hiệu quả càng cao và cho phép NHNN sớm tập trung vào mục tiêu kiểm soát lạm phát.

Nhận thức đúng và xử lý tốt mối quan hệ lạm phát - lãi suất - tỷ giá

Diễn biến lạm phát tại Việt Nam hiện nay có sự khác biệt với các nền kinh tế lớn trên thế giới, do quy mô của các gói hỗ trợ là không quá lớn và chủ yếu là các biện pháp giảm, giãn thuế. Ngoài ra, còn có các biện pháp can thiệp của Nhà nước để ổn định giá của nhiều loại mặt hàng.

Xuất phát từ thực tiễn này, CQQLNN không cần quá lo ngại về nguy cơ lạm phát. Đổi lại, cần có cách tiếp cận hài hòa hơn giữa mục tiêu lạm phát và tăng trưởng kinh tế. Trong bối cảnh kinh tế toàn cầu suy giảm, ảnh hưởng sâu sắc tới hoạt động sản xuất trong nước thông qua xuất khẩu và nhu cầu tiêu dùng trong nước còn yếu, CSTT nên được điều hành theo hướng hỗ trợ hoạt động sản xuất kinh doanh và tiêu dùng, góp phần giúp nền kinh tế phục hồi.

Trong điều kiện hiện nay, việc chỉ sử dụng các công cụ CSTT như giảm lãi suất điều hành và nghiệp vụ thị trường mở sẽ chỉ mang lại một phần hiệu quả trong nhiệm vụ giảm mặt bằng lãi suất huy động và cho vay. Muốn đạt được mục tiêu giảm tiếp lãi suất, CQQLNN cần sử dụng các công cụ mạnh mẽ hơn như dự trữ bắt buộc và tái cấp vốn để cung ứng một lượng vốn với lãi suất thấp và có tính ổn định hơn vào hệ thống NHTM.

Các giấy tờ có giá, hồ sơ tín dụng đáp ứng các tiêu chuẩn theo quy định sẽ được các NHTM sử dụng để tiếp cận với một lượng vốn với chi phí thấp hơn đáng kể so với huy động từ thị trường, từ đó làm giảm chi phí huy động vốn bình quân và kéo giảm lãi suất cho vay.

Về tỷ giá hối đoái, phần lớn các yếu tố tác động tới tỷ giá đều đang theo hướng có lợi cho đồng tiền Việt Nam. So với nhiều nền kinh tế lớn, tỷ lệ lạm phát của Việt Nam không cao hơn nhưng mặt bằng lãi suất đang ở mức cao hơn. Hai yếu tố này là cơ sở để ổn định tỷ giá trong năm 2023. Điểm quan trọng là CQQLNN cần phải định hướng được thị trường về mục tiêu và khả năng thực hiện mục tiêu thông qua các cam kết và thực tiễn điều hành chính sách.

Ngoài hai yếu tố kể trên, tỷ giá USD/VNĐ còn được hỗ trợ vững chắc của cán cân thanh toán quốc tế của Việt Nam. Bên cạnh thặng dư xuất khẩu hàng hóa, nguồn vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài đang phục hồi và lượng lớn kiều hối chuyển về hàng năm là các yếu tố tích cực giúp tỷ giá chỉ biến động trong phạm vi không quá lớn.

Hơn nữa, lạm phát tại nhiều nền kinh tế lớn đã hạ nhiệt đáng kể so với giai đoạn cao điểm năm 2022 nên nhiều khả năng CSTT của NH Trung ương các nước này sẽ không thắt chặt mạnh như trước mà thậm chí phải tính tới khả năng điều chỉnh để phòng ngừa nguy cơ suy thoái kinh tế.

Năng lực dự báo các yếu tố bên trong và bên ngoài, cách thức chuẩn bị và thực thi các phương án ứng phó với các biến động từ bên ngoài đóng vai trò quyết định đối với khả năng quản lý tỷ giá của NH Trung ương.

Ở trong nước, duy trì được ổn định hệ thống tài chính và giữ vững ổn định kinh tế vĩ mô nhờ vào điều hành linh hoạt và hiệu quả các CSTT tài khóa cũng sẽ tạo điều kiện để đồng nội tệ không bị giảm giá quá nhiều.

Phát huy vai trò quản lý nhà nước

Vấn đề tiếp theo là cần tăng cường theo dõi, phân tích và có kịch bản ứng phó với tác động của rủi ro địa chính trị tới ổn định hệ thống tài chính. NHNN cần đánh giá và cập nhật rủi ro địa chính trị trong công tác quản lý dự trữ ngoại hối trước xu thế thay đổi trong cơ cấu đồng tiền dự trữ.

Chẳng hạn, tỷ trọng của đồng USD đã giảm từ mức 71% đầu thế kỷ xuống khoảng 60% trong thời gian gần đây, phản ánh xu hướng đa dạng hóa danh mục các đồng tiền của các NH Trung ương. Hay các công cụ trừng phạt chính trị thông qua tài chính từ khi diễn ra cuộc xung đột quân sự Nga - Ukraine đã thúc đẩy nhiều NH Trung ương tăng tỷ trọng nắm giữ vàng.

Trong dài hạn, tác động của phân tách kinh tế và tài chính có thể được truyền dẫn qua các hoạt động kinh tế nên cần sự phối hợp đồng bộ giữa các CQQLNN như Bộ Kế hoạch và Đầu tư, Bộ Ngoại giao, Bộ Tài chính và NHNN... để có hình thành một khung chính sách ứng phó với rủi ro mới này.

Đặc biệt, TTTC cần cải cách theo hướng tuân thủ nhiều hơn các quy luật của kinh tế thị trường. Nhà nước sẽ ban hành các quy định pháp lý cho các tổ chức tài chính thực hiện theo hướng tiệm cận dần với các nguyên tắc, chuẩn mực quốc tế hiện đại, đặc biệt là công tác quản trị DN và quản trị rủi ro. Các tổ chức tài chính và chủ thể kinh tế khác tham gia vào TTTC sẽ căn cứ vào hành lang pháp lý đó để đưa ra các quyết định kinh doanh và tự chịu trách nhiệm với các quyết định của mình.

Vừa qua, trước những ý kiến trái chiều của cộng đồng DN về một số nội dung của Thông tư 06/2023, NHNN đã ban hành Thông tư 10/2023 ngưng hiệu lực thi hành một số điều khoản của Thông tư 39/2016 (đã được bổ sung theo Khoản 2 Điều 1 Thông tư 06/2023). Sự việc này cho thấy CQQLNN trong lĩnh vực NH tài chính chỉ nên gián tiếp điều chỉnh hành vi kinh doanh của các NHTM thông qua áp dụng các quy định về bảo đảm an toàn hoạt động NH thay vì đưa ra các quy định có tính hành chính, can thiệp trực tiếp vào hoạt động kinh doanh NH.

Khi cho phép các tổ chức tài chính được hoạt động tự chủ hơn trong hành lang pháp lý hiện đại, tiếp cận chuẩn mực, thông lệ quốc tế không có nghĩa là vai trò của CQQLNN bị giảm nhẹ. Chúng ta đã thấy vai trò can thiệp rất chủ động và kịp thời của các CQQLNN về tài chính tiền tệ của Mỹ khi NH Lehman Brothers sụp đổ năm 2008 và trường hợp của NH Silicon Valley và Signature vào đầu năm 2023.

Phối hợp hành động của các CQQLNN như Cục Dự trữ liên bang Mỹ, Cơ quan Bảo hiểm tiền gửi liên bang và Bộ Tài chính Mỹ được đưa ra chỉ trong vòng chưa đầy 24 giờ từ khi rủi ro hệ thống bắt đầu xuất hiện, để vừa đảm bảo quyền lợi của người gửi tiền, duy trì thanh khoản cho hệ thống NH, trấn an toàn thị trường vừa thể hiện cam kết tăng cường giám sát và xử lý sai phạm.

Tương tự, Chính phủ Hàn Quốc đã khẩn trương triển khai các biện pháp để bình ổn thị trường trái phiếu và tiền tệ khi Công ty liên doanh Gangwon Jungdo Development Corp, chủ đầu tư của dự án công viên giải trí LegoLand, không thể trả được nợ các trái phiếu đến hạn với tổng giá trị lên tới 142,3 triệu USD và bị đưa vào diện phá sản.

Việc công bố kế hoạch mở rộng các chương trình hỗ trợ thanh khoản và sử dụng các quỹ nhà nước để can thiệp đã giúp trấn an sự lo ngại của thị trường và hạn chế tình trạng căng thẳng thanh khoản trên thị trường. Chỉ có như vậy mới phần nào giảm nhẹ những tác động lan truyền từ sự việc của một NH đơn lẻ lan rộng ra cả hệ thống NH và thị trường chứng khoán.

Nghiên cứu ban hành luật về ổn định tài chính

Thời gian gần đây, mô hình quản lý thị trường tài chính của một số quốc gia có được điều chỉnh theo hướng phân công lại chức năng, vai trò giữa các CQQLNN, giữa trung ương và địa phương để phù hợp với thực tiễn thị trường.

Đối với Việt Nam, chúng ta cần nghiên cứu các mô hình mới này và vận dụng phù hợp vào thực tiễn đất nước. Với sự phát triển nhanh chóng của thị trường chứng khoán bên cạnh thị trường tiền tệ, việc duy trì khuôn khổ ổn định tài chính và giám sát an toàn vĩ mô mang tính phân tán như hiện nay sẽ không phát huy được nhiều hiệu lực và hiệu quả.

Ưu tiên hàng đầu hiện nay là nghiên cứu ban hành Luật về ổn định tài chính để luật hóa tầm quan trọng của vấn đề này cũng như trách nhiệm của Nhà nước và các chủ thể đối với vấn đề ổn định tài chính và an toàn vĩ mô.

Về cơ bản, một CQQLNN trực thuộc Chính phủ để điều phối mọi vấn đề liên quan đến ổn định tài chính với các đối tượng điều chỉnh bao gồm các tổ chức tín dụng, công ty chứng khoán, tài chính, bảo hiểm và cả các chủ thể kinh doanh trong các lĩnh vực khác nhưng tiềm ẩn rủi ro tới sự ổn định của hệ thống tài chính trên phạm vi toàn quốc.

Hình thành một quỹ của Nhà nước để can thiệp bảo đảm ổn định tài chính cũng là một công cụ hữu hiệu để giúp xử lý các rủi ro mang tính hệ thống một cách kịp thời, giúp nhanh chóng hạn chế rủi ro lan truyền và ổn định niềm tin của nhà đầu tư. Bên cạnh cơ quan mới này, vai trò của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước và Bảo hiểm tiền gửi trong quá trình giám sát và đặc biệt là can thiệp xử lý khủng hoảng cũng cần được nâng cao hơn nữa.

Theo TS. TRƯƠNG VĂN PHƯỚC, nguyên quyền Chủ tịch Ủy ban Giám sát Tài chính Quốc gia (Diễn đàn Kinh tế - Xã hội Việt Nam 2023) - Báo Kinh tế Sài Gòn